摘 要：香港离岸人民币市场欣欣向荣，是否能推动人民币汇率走向均衡水平?本文利用货币替代论分析离岸人民币市场对人民币的需求面影响，并对历史数据进行处理分析，得出离岸人民币市场所带来的供求影响程度相当，对人民币汇率的净影响并不显著的结论。
关键词：离岸人民币市场 汇率 （一）香港离岸人民币市场的发展现状 目前，人民币在我国周边地区大量流通，部分国家将人民币纳为外汇储备，有些双边贸易以人民币为结算工具。人民币的国际影响力越来越大。推进人民币国际化，不仅是经济发展的结果，也是经济发展的内在要求。人民币离岸市场正是人民币国际化中的重要一步。 香港人民币离岸市场和其他国际货币离岸市场有明显的不同。目前，世界上离岸市场的主要货币基本上都是可兑换货币。而人民币还处于受管制的不可兑换状态，香港实行“一国两制”, 发行流通自己的货币, 与内地相对隔离。得益于该独特条件, 中央既可以调控离岸人民币市场的发展，又可以通过 “两制”的单独经济运行环境最小化人民币离岸市场对国内金融市场的不利影响。 根据香港统计局的数据， 2011年11月，跨境贸易人民币结算累计额高达16,759亿元，是2010年全年总额的四倍有余。在港人民币存款余额由2010年底的3149亿元跃升至2011年11月底的6273亿元。2012年第一季度，受疲软的外贸影响，人民币存款和贸易结算量有所减少，但人民币存款仍占外币存款总额的17.8%。同时，香港是最大的离岸人民币债券市场。2012年第一季度，人民币债券发行额由去年同期90亿元增加至250亿人民币。可见，香港离岸人民币市场发展迅速。 （二）离岸人民币市场对人民币需求面影响的货币替代理论分析 国际金融领域各派学者对汇率的决定机制争执不下，但大都认同汇率受该国货币的供求关系影响的基本观点。 货币替代是开放经济必然存在的金融现象。货币替代在本质上表现为外币在货币职能上替代本币，也可从货币需求动机上对其进行替代。利用货币替代论可以研究对人民币的需求，进而研究人民币国际化的程度。 （1）交易媒介的需求。随着人民币国际影响力的提高，近年来跨境人民币结算量增长迅速。2012年第一季度的人民币贸易结算总额同比增长83%。跨境交易媒介职能的实现使人民币的更有用武之地，增加了其边际收益。离岸人民币市场的发展，使持有人民币的边际收益增加，边际成本降低，因此应增大人民币的持有比例,以求获得最大化的货币服务，即对持有人民币的需求将提高。 （2）综合服务的需求。香港离岸人民币市场不仅有基本的人民币存款、贷款、汇兑等业务，债券市场也逐步发展，投资产品正努力多元化。根据Solmaz的货币替代资产组合理论，人民币所提供的货币服务比率逐渐提高，表明持有人民币的效益逐渐增大,人们更倾向于持有人民币。即随着香港离岸人民币市场业务的不断完善，对持有人民币的需求将逐步提高。 （3）预防性需求。中银香港人民币离岸债券指显示，离岸人民币债券收益率呈下降趋势。根据Stephen S·Poloz的货币替代预防需求理论，人民币债券收益率下降，将增加对本币和外币的需求，发生债券与本外币的替代。这又从预防性需求方面增大了持有人民币的需求。 利用货币替代论对上述三方面需求的分析，人民币离岸市场的发展增加了对人民币的需求。 （三）离岸人民币市场对人民币供求总影响的历史数据分析 建立人民币离岸市场，处理境外人民币的汇兑、存储、结算业务，放宽人民币使用限制，但由于还有一定的回流机制，直接用离岸人民币市场的存贷款增量作为人民币供给的增量进行分析并不合适。因此利用对历史数据回归分析其对人民币供求关系的总效应。 根据货币主义模型，汇率ER是两国相对货币供给(m-m*)、相对国民收入(y-y*)和相对通货膨胀率(p-p*)的函数。从香港政府统计局和中经网得到以上需要的季度数据，以2004年第二季度至2012年第一季度为样本区间，建立多元回归模型： ER=β0+β1*(m-m*)+β2*(y-y*)+β3*(p-p*)+β4*s+β5*r 经过一系列统计准则的检验和修正，得到最小二乘估计结果如下： ER=587-0.0002(m-m*)-0.0006(y-y*)+3(p-p*)+0.00005*s+69*r 结果显示，在5%的显著性水平下，β4和β5的系数不能通过显著性检验，即离岸人民币市场所带来的供给量和需求量的增加幅度相当，对人民币汇率影响并不显著。 （四）总结 香港离岸人民币市场的发展，一方面提高人民币在境外的可得性，从交易媒介、综合服务、预防性需求三方面使人民币的需求增加。另一方面，离岸人民币市场意味着更多的人民币流出，增加了境外的人民币供给。理论上，离岸人民币市场发展引起需求和供给同时增加。最终的净效果由需求量和供给量的相对变化程度决定。 因此，香港离岸人民币市场对人民币国际化进程的推动作用更多地体现在扩大实质性影响力，如增加跨境结算人民币使用量，增加境外机构对人民币的持有和投资等；至于其对影响人民币汇率、推动人民币汇率趋向均衡汇率的进程，作用很小，并不显著。因此，要进一步推进人民币国际化、市场化，并使人民币趋向均衡水平，仅靠离岸人民币市场的发展并不足够，而需要制度性改革。 参考文献： 1. 杨小军.当前国际货币体系新特征及其发展趋势研究——兼论人民币国际化[J].金融发展研究.2008,(9). 2. 巴曙松,黄少明.香港离岸人民币市场的发展路径及其影响.中国审计.2003,(20). 3. Marc A. Mlies, “Flexible exchange rates and Monetary Independence”, American Economic Review,1978,(6) 4. Stephen S. Poloz, ”Currency substitution and the precautionary demand for money”, Journal of International Money and Finance,1986,(5)
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