内容摘要：探究商贸流通企业投资效率与金融发展水平的互动关系，对于引导区域金融发展并加强其对商贸流通企业投资效率的促进作用具有重要意义。本文通过构建回归模型对商贸流通企业投资效率与金融发展水平的互动关系进行分析，结果表明：在5%显著水平下，金融发展水平对我国各区域商贸流通企业的整体投资效率的作用系数为0.3227，表明我国金融发展水平的提高可以促进我国商贸流通企业总体投资效率的提升；金融发展水平对国有商贸流通企业和民营商贸流通企业的投资效率的作用系数分别为0.3945和0.5418，说明金融发展水平对我国国有商贸流通企业和民营商贸流通企业投资效率的增加均产生了正向影响，且金融发展水平对民营商贸流通企业投资效率的促进效果强于对国有商贸流通企业的促进效果。
关键词：金融发展水平；商贸流通企业；投资效率；金融约束；GMM估计法
本文通过构建分析模型对我国商贸流通企业投资效率与金融发展水平的互动关系进行研究，旨在为我国商贸流通企业提升投资效率、实现稳步增长提供依据。
金融发展缓解商贸流通企业融资约束的理论分析
（一）金融市场的流动性功能
基于凯恩斯的消费理论，当今市场中无论是营销还是消费都存在着很大的不确定性，其中商贸流通企业的参与者对金融中介和市场需求主要表现在预防性需求和投资性需求两个方面。在这两方面需求的影响下，商贸流通企业的参与者需要保持一定的流动性，但对于企业而言，较大的流动性会对企业的收益造成负面影响。通常而言，资产流动性和收益性之间存在着反向关系，所以商贸流通企业的参与者通常都会面临着流动性的冲击。
（二）金融市场的风险分担功能
金融市场的风险通常指运营不确定性，对于商贸流通企业而言，如果所要投资的项目存在较大的投资风险，投资者在投资过程中会遇到很多不确定性事件，则投资者最终会选择放弃投资。那么高风险、高收益的项目可能因此无法获得足够资金，因而遭受严重的融资约束。金融市场的风险分担功能就是将大量分散的投资者集中起来，将其资金用于一个项目，使得该项目的收益与风险由所有投资者共同分担，降低单一投资者面临的风险，进而缓解高风险、高收益项目的融资约束。金融发展对商贸流通企业投资效率的作用机制金融发展水平可以通过金融部门的商业化程度来判断，此时商贸流通企业收益率相对较高的项目便会获取优先的融资机会，主要体现为商贸流通企业主营业务利润的增加。由于我国金融市场存在信息不对称现象，对于商贸流通企业而言，金融部门也许不会以贷款利率的高低来决定贷款额度，而是会充分考虑商贸流通企业的行业信誉度。对于行业信誉度较高的商贸流通企业而言，金融机构通常会对其实行较低的贷款利率，而对于行业信誉度较低且投资风险较高的商贸流通企业而言，金融机构往往会对其实行高利率的贷款制度，甚至拒绝对其给予贷款。整体而言，在金融约束政策背景下，金融发展水平越高，越有助于降低商贸流通企业的融资压力，进而有利于提高企业的投资效率，同时也有助于通过消除商贸流通企业与金融市场的信息不对称现象来增强企业的资金流动性。
我国区域金融发展水平评价
（一）金融发展评价指标体系的构建
本文通过金融中介发展层面和股票市场发展层面来构建金融发展评价指标体系，结合我国现阶段的具体金融约束政策环境，将银行等金融机构纳入到金融中介发展程度的研究范围中来，进而构建金融发展评价指标体系。
（二）地区金融发展评价
本文通过主成份分析法将所有数据样本进行浓缩处理，并提取出能够真实反映我国金融市场发展信息的指标，以便进一步进行分析检验。在此，本文选取我国在2015-2019年的股票市场和GDP数据作为分析样本，对我国区域金融发展水平对商贸流通企业投资效率的作用进行分析。本文首先对各指标进行相关性检验，经过检验各指标的KMO均大于0.5，故可以进一步通过主成分分析法对指标进行分析。由于个别省份的综合因子小于0，本文需要将这些数据f转化为正值，进而作为金融发展指数（KN）。其中，转化公式为：Fi=(fi-fmin)/(fmax-fmin)，其中fi为各省份的金融发展因子，fmin和fmax为因子最小和最大值。具体评价结果如表1所示。根据表1评价结果可知，我国在2017年的金融发展水平最高，其他四个年份的金融发展水平比较接近；通过我国各个省份的金融发展水平平均值来分析，我国整体呈现出了金融发展水平不均衡这一现象，其中，北京的金融发展水平平均值最高，为0.9999，上海次之，为0.7285，而甘肃、河南、河北、湖南、黑龙江金融发展水平平均值较低，部分地区平均值低于0.2，其余省份的金融发展平均值均处于0.2-0.5之间。
商贸流通企业投资效率与金融发展水平的互动关系
（一）模型及变量的选取
1.模型选取。本文构建分析模型：TCpit=β1TCpit-1+β2KNit+εit其中，ε为模型的随机变量。2.被解释变量选取。本文选取2010-2019年我国29个省市区商贸流通企业平均投资效率作为被解释变量。TCit为我国29个省市区商贸流通企业的平均投资效率，TCgit为我国国有商贸流通企业平均投资效率，TCpit为我国民营商贸流通企业平均投资效率。3.解释变量选取。本文选取金融发展水平和商贸流通企业投资效率滞后一期作为解释变量。其中，通过金融指数来表示区域金融发展水平，通过商贸流通企业滞后一期系数来表示企业历史投资因素对本期投资效率的影响程度。
（二）模型的估计结果分析
本文通过GMM估计法对模型进行估计，估计结果如表2所示。通过表2可以得出，在5%显著条件下，金融发展对我国29个省市区商贸流通企业的整体投资效率系数为0.3227，说明随着我国金融发展水平的不断提升，其能够促进我国商贸流通企业总体投资效率的提升。在5%显著条件下，商贸流通企业投资效率的滞后一期对本期的投资效率具有明显影响，系数为0.6602，这表明上一期商贸流通企业的投资效率会对本期投资效率产生影响，商贸流通企业的发展容易受到历史因素的影响，如果近期商贸流通企业的投资效率较高，则企业本期的投资效率也会受到上期的正面影响。通过分别研究我国国有商贸流通企业和民营商贸流通企业所受到的金融发展的影响可知，在5%显著条件下，金融发展对我国国有商贸流通企业的投资效率系数为0.3945，金融发展对我国民营商贸流通企业投资效率的回归系数为0.5418，可见金融发展对我国国有商贸流通企业和民营商贸流通企业投资效率的增加均产生了促进作用，且国营商贸流通企业投资效率的回归系数较小，即金融发展对民营商贸流通企业投资效率提升的促进效果较国有商贸流通企业更为显著。
研究结论与政策建议
（一）研究结论
在5%显著水平下，金融发展水平与我国29个省市区商贸流通企业总体投资效率的回归系数为0.3227，这表明我国金融发展水平的提高可以促进我国商贸流通企业总体投资效率的提升。在5%显著水平下，商贸流通企业投资效率上期对本期的投资效率存在明显影响，回归系数为0.6602，说明上一期商贸流通企业的投资效率会对本期的投资效率产生影响，即商贸流通企业的发展容易受到历史因素的影响。在5%显著条件下，金融发展水平与我国国有商贸流通企业投资效率的回归系数为0.3945，与我国民营商贸流通企业投资效率的回归系数为0.5418，说明金融发展对我国国有商贸流通企业和民营商贸流通企业投资效率均具有正向影响，且金融发展水平对民营商贸流通企业投资效率提高的正向影响较国有商贸流通企业更为显著。
（二）政策建议
完善金融市场信用等级评价体系。目前，我国金融市场的信用等级评价体系尚不完善，这导致金融机构难以完全了解商贸流通企业在运营过程中的风险。因此，我国需要进一步完善金融市场信用等级评价体系，定期对商贸流通企业的运营情况进行分析，及时记录企业的贷款偿还情况，根据企业偿还贷款是否准时来对其信誉等级进行划分。这不仅可以保障金融市场的健康运行，还能够及时发现商贸流通企业的运营风险。出台严格健全的法律法规来打击违法圈钱现象，完善商贸流通企业的管理结构。我国商贸流通企业多以中小型企业为主，部分企业会通过融资手段来违法圈钱。因此，我国政府应该出台健全的法律法规，对违法圈钱现象进行严格处理，将部分严重违反市场规则和破坏行业稳定的企业列入黑名单。同时，还需督促商贸流通企业不断完善公司内部结构，促使企业运营合理化、规范化，最终实现金融市场和商贸流通企业的稳定健康成长。拓宽商贸流通企业的投资渠道，吸引优秀投资者参与到企业的发展中来。在产业区域多元化的市场中，商贸流通企业需要紧跟时代发展步伐，适当进行跨领域投资，借助企业以往的投资经验和发展特色来实现新投资领域与已有投资领域的融合发展。这不仅可以提高商贸流通企业的资源利用率，还能够保障企业的长期稳定发展。
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作者：许诗源 单位：中共中央党校
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